A cena se repete com a pontualidade de um relógio suíço quebrado sempre no mesmo horário. Uma empresa veterana de hardware, que durante anos foi tratada como fóssil pelos gestores de fundos, de repente vira queridinha de Wall Street porque colou a palavra mágica do momento em sua linha de produtos. A Dell virou ação de inteligência artificial, e ninguém mais quer lembrar que ela vende, fundamentalmente, caixas de metal cheias de chips que outra empresa fabrica. O valuation engordou, os múltiplos esticaram, e os analistas começam, agora, timidamente, a perguntar se a festa não está cara demais para o gosto.
Olha, a pergunta interessante não é se a Dell vai vender muitos servidores de IA. Vai vender. A pergunta é quem está pagando a conta dessa farra, e a resposta incomoda. Os hyperscalers que estão comprando essas máquinas, os Microsofts e Amazons e Metas da vida, financiam parte relevante desse capex com dívida emitida num ambiente onde os bancos centrais ainda mantêm liquidez artificialmente abundante. Quando o crédito flui barato, qualquer projeto parece rentável no Excel. O problema é que o Excel não cobra juros reais, o mercado cobra.
Existe uma diferença abissal, e quase ninguém quer enxergar, entre uma empresa que cria valor genuíno e uma empresa que monta um arranjo logístico em cima de margens apertadas para revender o chip da Nvidia com um pouco de chapa galvanizada em volta. A Dell é a segunda coisa. Sua margem operacional na linha de servidores é uma fração modesta do que o mercado precifica quando coloca o múltiplo dela no mesmo patamar de companhias que efetivamente desenvolvem a tecnologia que está alimentando o boom. Quer dizer, o entusiasmo é da Nvidia, mas o valuation passou a contaminar até o sujeito que entrega o pacote.
Me diz uma coisa, quantas vezes na história recente vimos exatamente esse filme. A bolha das pontocom inflou empresas que apenas vendiam roteadores para outras empresas que prometiam revolucionar a economia. Algumas sobreviveram com múltiplos saudáveis no fim, sim, mas no caminho atropelaram milhões de pequenos investidores que entraram tarde e saíram tarde demais. A diferença agora é que os hyperscalers têm caixa de verdade e prometem demanda por anos. O que não muda é a aritmética simples: quando você paga muito caro por algo, o retorno futuro encolhe, independentemente da qualidade do ativo.
Há ainda o detalhe pouco mencionado de que essa demanda inteira depende da continuidade de um fluxo de capital institucional para infraestrutura de IA num ritmo histórico, financiado em parte pela esperança de monetização futura que ainda não se materializou em receita correspondente. Os modelos consomem energia e silício hoje; o lucro aparecerá amanhã, supostamente. Quando essa equação for revisada, e ela será revisada porque toda equação econômica fundada em projeção otimista acaba revisada, os fornecedores de pá e picareta dessa corrida do ouro vão sentir o impacto antes dos próprios mineradores.
O investidor prudente não precisa apostar contra a Dell. Precisa apenas reconhecer que pagar caro hoje pelo direito de participar de uma euforia coletiva raramente termina bem, e que valuation é uma daquelas verdades chatas que o mercado ignora por meses ou anos, até o dia em que volta a ser a única coisa que importa. Esse dia chega sempre, e nunca quando se espera.
Com informações da Investing.com BR. A análise e opinião são do O Algoz.
