A Ratos abriu o ano com lucro por ação 81% acima do mesmo trimestre de 2025, e a leitura preguiçosa do número virou consenso instantâneo: gestão competente, portfólio premium, recuperação do varejo. Tudo verdade parcial, e justamente por ser parcial é que merece desconfiança. Resultado de empresa de shopping em país de juro de dois dígitos não se explica só pela boa vontade do shopper. Explica-se, em boa parte, pelo que está escondido na engenharia dos contratos, na correção monetária embutida em cada metro quadrado e na assimetria brutal entre quem detém o ativo real e quem aluga a vitrine.
Olha, contrato de locação de shopping no Brasil é uma pequena obra-prima de transferência de risco. O lojista assume aluguel mínimo, aluguel percentual sobre faturamento, condomínio, fundo de promoção, 13º aluguel e reajuste por índice que, em ano de inflação represada por tarifa pública e câmbio cambaleante, sobe mais do que o salário do consumidor que entra na loja. O administrador do shopping, do outro lado, tem receita indexada, custo fixo previsível e um ativo cujo valor patrimonial sobe sozinho na planilha. Se o lojista quebra, entra outro. Se o consumidor empobrece, troca-se o mix. O risco mora sempre no andar de baixo.
Quer dizer, quando o release fala em crescimento de vendas dos lojistas, omite que parte dessa expansão é nominal, comida pela inflação, e que a margem do varejista shopping center foi achatada nos últimos dois anos por um tripé de horror: custo de capital de giro nas alturas, energia subsidiada via puxadinho regulatório que cedo ou tarde vira tarifa, e consumidor endividado até o último centavo do limite do cartão. O lucro de quem aluga o espaço cresce justamente porque o lucro de quem opera dentro dele encolheu. É soma zero disfarçada de ganha-ganha, e o relatório trimestral nunca destaca a parte triste do gráfico.
Tem mais. Empresa de shopping é, na essência, um veículo imobiliário com verniz operacional. O que de fato segura o múltiplo da ação é a tese de cap rate baixo, ativo escasso em região nobre e financiamento subsidiado via mercado de capitais que, no Brasil, funciona com um pé no BNDES e outro nas debêntures incentivadas isentas de imposto. Ou seja, parte do retorno do acionista vem de uma renúncia fiscal que o contribuinte comum, aquele que pega ônibus para passear no shopping no domingo, banca sem saber. O lucro extraordinário do trimestre, quando se segue o fio, sempre desemboca num cano público.
Me diz uma coisa, em que momento o investidor parou para perguntar o que aconteceria com esse balanço se o juro real caísse de verdade, se a indexação dos contratos fosse renegociada em ambiente de inflação realista, ou se o consumidor recuperasse poder de compra a ponto de exigir aluguel proporcional ao faturamento que de fato realiza? A resposta incomoda: o lucro encolheria, o múltiplo se ajustaria, e a tese deixaria de ser milagrosa para virar mediana. O que se vê é o LPA de 81%. O que não se vê é a estrutura de privilégios que o sustenta.
Nada disso significa que a empresa fez algo errado. Significa apenas que celebrar resultado corporativo sem investigar o ecossistema regulatório, tributário e monetário em que ele foi gerado é jornalismo econômico de boletim de banco, não análise. Bom resultado em país ruim costuma ser sintoma, não cura. E quando todo mundo aplaude na mesma hora, é sinal claro de que ninguém está olhando para o lugar certo.
Com informações da Investing.com BR. A análise e opinião são do O Algoz.
